事件:2018年10月26日,公司发布2018年三季报。2018年前三季度公司实现营业收入20.57亿元,与去年同期(纳入三大血制,重述调整)相比增长27.68%;实现归母净利润3.97亿元,与去年同期(重述调整)相比减少60.39%;扣非归母净利润3.94亿元,与去年同期(重述调整)相比增长37.96%。
   
点评:血制品业务稳健增长,季度环比盈利改善。第三季度单季度公司实现营收8.36亿元,同比减少35.58%、环比增长25.45%;实现归母净利润1.56亿元,同比减少85.05%;实现扣非归母净利润1.57亿元,同比增长62.12%。三季度公司推进精细化管理和血制品绩效考核卓有成效,血制品业务实现稳健增长,季度环比盈利略有改善。前三季度毛利率48.27%,其中第三季度毛利率47.13%,预计主要是单季度产品产量提升带来成本项增加。费用率方面,前三季度销售费用率5.57%(下降0.05个百分点)、管理费用率5.98%、研发费用率2.40%、财务费用率-0.25%,和中报相比基本保持平稳态势。我们预计血液制品营业收入同比增长50%、归母净利润同比增长50%左右,主要原因是成都蓉生经营稳定、稳健增长以及三家血制公司去年同期受三证转移基数较低等原因。
   
存货和应收账款基本稳定,现金流好转。2018Q公司存货约17.40亿元,和2018H1的17.44亿元相比基本保持稳定,血液制品渠道销售逐步稳定。应收账款4.24亿元,占收入比重20.60%,和半年报29.22%相比显著提升,血液制品业务销售回款增加良好。经营性现金流净额5.87亿元,和中报3.34亿元相比显著增长。
   
收购贵州血制20%剩余股权,血制品业务整合进一步强化。2018年10月9日公司公告控股子公司成都蓉生以9,060万元收购国药集团广东环球制药有限公司持有的贵州血制(原贵州中泰)20%股权。收购完成后成都蓉生持有贵州血制100%股权。中生集团下属血制品业务进一步强化内部资源整合,天坛生物作为血制品业务唯一平台发挥协同效应。血制品航母扬帆起航,采浆量、产品数行业第一,吨浆利用率有望逐步提升,享受行业长期景气。
   
盈利预测与投资建议:考虑到下半年经营情况略好于预期,我们小幅调整2018-2020年公司营业收入为29.05、33.86、38.43亿元,同比增长64.60%、16.55%、13.50%,归属于母公司的净利润为5.59、7.17、8.95亿元,同比增长-52.63%、28.25%、24.90%,对应EPS为0.64、0.82、1.03元。公司完成整合后目前已成为血制品行业龙头企业,采浆量和浆站数目均属于行业领先水平,更有第四代静丙和重组凝血因子Ⅷ在研提供未来发展空间,维持“增持”评级。
   
风险提示:整合不及预期的风险,血制品行业渠道调整不及预期的风险,血制品产品价格下降的风险,血制品业务毛利率下降的风险。