事件:2019年4月1日,公司发布2018年年报。2018年公司实现营业收入29.31亿元,同比增长66.0%;归母净利润5.09亿元,同比下滑56.8%;扣非归母净利润5.06亿元,同比增长22.2%。拟每10股派发现金股利0.5元(含税)并送红股2股。
   
点评:整合后血制品业务稳健发展,实现净利润16.78%的增长。公司血液制品业务实现营业收入29.31亿元,与上年同期(调整后)相比增长31.32%;实现净利润7.36亿元,与上年同期(调整后)相比增长15.47%;实现归母净利润5.09亿元,与上年同期(调整后)相比增长16.78%。经营性现金流净额6.78亿元,同比增长389.59%。分季度来看,2018年随着销售工作的逐步开展,公司血制品销售环比逐步增长。第四季度受成都蓉生产能限制、年底管理费用结算等原因单季度净利率下降至13%,单季度归母净利润1.13亿元、同比下滑16%。人白和静丙是收入主要构成,我们预计占比接近90%。人血白蛋白折算10g/规格销售372.87万瓶,我们预计销售额在12亿左右体量、占比41%;静丙(含冻干)折算2.5g/瓶销售287.29万瓶,我们预计销售额在14亿左右体量、占比49%。其余小制品中,破免250IU/瓶销售109.25万瓶,狂免200IU/瓶销售51.94万瓶,乙免200IU/瓶销售25.59万瓶,三者合计占收入比重预计在10%左右。
   
受整合影响血制品业务毛利率下降近8个百分点,销售费用率基本稳定。2018年公司血液制品业务毛利率为47.14%,下降接近8个百分点,主要是由于毛利率较高的一类疫苗业务剥离,合并毛利率降低的上海血制等四大血制公司,影响了血制品业务整体毛利率水平。2018年销售费用为1.99亿元,同比增长68.02%,主要原因为血液制品业务加强市场拓展力度、销售费用增加1.25亿元,疫苗业务剥离减少销售费用4,445.77万元,合计增加绝对额约8000万元。
   
管理费用1.95亿元、同比减少20.64%,主要原因为血液制品业务管理费用增加332.07万元;剥离疫苗相关业务管理费用减少5,400.18万元。研发费用1.05亿元,同比增加11.73%,主要原因是血液制品业务推进重组凝血因子、层析静丙等研发费用增加2,657.08万元;剥离疫苗研发费用减少1,550.94万元。
   
公司血制品产品2018年批签发情况:人血白蛋白(占国产白蛋白批签发量的18%)、静丙(占批签发量的26%)等主要血液制品批签发量居于行业前列,其余产品破免占批签发量的11%、乙免占批签发量的18%,狂免占批签发量的8%。
   
盈利预测与投资建议:我们预计2019-2021年公司营业收入分别为34.45、40.04、46.88亿元,同比增长17.54%、16.22%、17.08%,归母净利润分别为6.13、7.36和9.44亿元,同比增长20.31%、20.01%、28.37%,对应EPS为0.70、0.84、1.08元。公司完成整合后已成为血制品行业龙头企业,采浆量和浆站数目均属于行业领先水平,更有第四代静丙和重组凝血因子Ⅷ在研提供未来发展空间,维持“增持”评级。
   
风险提示:整合不及预期的风险,血制品产品价格波动的风险,血制品业务毛利率下降的风险。